PG电子,百家乐,彩票,麻将糊了,PG电子试玩

　　其一，以旧换新政策对消费的拉动力度已边际走弱，叠加财政配套资金减少，10月社零或将承压。资金方面，2025年下半年中央用于消费品以旧换新的资金降至1380亿元（其中四季度约690亿），低于上半年的1620亿元和2024年的1500亿元，财政配套资金减少，将削减边际支撑力度。透支效应方面，前期以旧换新政策透支了一部分需求，居民大额耐用品换新具有一次性特征，导致环比动能回落。基数效应方面，2024年以旧换新资金到位的关键时间点是“5月预拨→9月兑付→Q4资金全面到位”，往后展望，2024年Q4资金下达抬高了耐用品链的同比增速，因而在2025年对应时间点这些品类更容易受到高基数的结构性拖累，预计会对Q4社零形成一定对冲，但是倘若政策没有进一步加码扩围，预计难以完全抵消去年高基数的结构性拖累。

　　其三，今年“金九银十”汽车销售旺季或呈现旺季不旺的特征，主因是去年同期以旧换新政策下形成的较高基数及近期各地汽车补贴政策的调整与收紧。量的方面，乘联会数据显示，预计10月狭义乘用车零售总市场约为220万辆左右，同比去年下行2.6%，同比增速自2025年2月后首次转负。价的方面，乘联会数据显示，2025年1—9月乘用车均价为17万元，相比2024年均价下降0.7万元，预计10月汽车零售额仍然受价格促销拖累。

　　上月情况：2025年Q1—3全国固定资产投资（不含农户）37.2万亿元，同比-0.5%，据测算6、7、8、9月投资的当月同比分别为-0.1%、-5.3%、-7.1%、-7.1%，投资当月同比已连续4月转负，累计数据则是自2020年8月以来首次转负，我国当前投资运行状态较为罕见。分区域看，东部投资同比-4.5%，明显弱于中部和西部的同比+1.5%，分省份看，Q1-3六个经济大省的投资增速中广东（-14.1%）、江苏（-8.4%）、山东（-3.7%）、浙江（-3.8%）的投资增速明显弱于河南（+4.5%）和四川（+0.4%），均指向出口大省和东部沿海区域的企业投资意愿有所降低。民间投资仍处于下行通道，Q1-3民间投资同比下降3.1%，主要是房地产领域动能不足，扣除投资，民间投资增长2.1%。

　　我们预计，2025年1—10月制造业投资增速约4.0%左右（前值4.0%）。10月底中美两国元首会晤结束，商务部表示：美方将取消针对中国商品(包括香港特别行政区和澳门特别行政区商品)加征的10%所谓“芬太尼关税”，对中国商品(包括香港特别行政区和澳门特别行政区商品)加征的24%对等关税将继续暂停一年。中方将相应调整针对美方上述关税的反制措施。双方同意继续延长部分关税排除措施。同时其他经贸领域也出现边际改善迹象，制造业企业投资信心未来有望修复。不过我们提示，微观主体投资意愿的改善或将是慢变量，主要源自于企业层面对中长期维度的下游需求、市场空间等缺乏共识，且特朗普政策或存回摆可能，也会一定程度上制约资本开支的强度，因此年内制造业投资增速快速抬升概率不大，我们仍维持全年增速小幅修复判断。

　　我们提示，制造业与基建受政府投资主导不同，在制造业的资金来源中企业自筹资金占比接近90%，故除了大规模设备更新政策支持外，全球经贸谈判（出口增长预期，欧美+东南亚订单）、企业的盈利能力（工业企业利润）、企业资本开支意愿和能力（反内卷、产能治理）等均能够阶段性影响制造业投资增速。不过我们认为，短期看反内卷政策的确将约束企业投资，但中长期看并非限制性政策，一方面，反内卷政策叠加行业协会自律推进将整治企业间的低价无序竞争，约束重复产能新增，推动落后产能退出。另一方面，随着产能治理的推进，市场供需关系逐步走向平衡，工业企业盈利和现金流有望持续改善，企业将保留未来扩产能力。实质上，反内卷政策对我国出口性价比红利的根基影响有限，我国出口的性价比优势还将持续，后续制造业投资的修复速率关注企业利润增长的持续性。

　　预计2025年1—10月狭义基建投资增速为1.1%，较1—9月基建累计投资增速维持平稳，预计广义基建投资增速也将企稳。2025年10月建筑业PMI为49.1%，比上月小幅回落0.2个百分点，不过从市场预期看，业务活动预期指数为56.0%，比上月上升3.6个百分点，表明建筑业企业对市场发展预期继续改善。10月31日国家发改委表示，5000亿元新型政策性金融工具资金已全部投放完毕，国家开发银行、农业发展、进出口迅速完成资金投放任务。专项债方面10月新增专项债投入基建比例有所修复，据我们统计投向基建类比例为49%，同时今年新增专项债规模有望超过年初的设定目标。

　　2025年1—9月广义基建投资（Wind口径）累计同比增长3.3%，9月当月同比-8.0%，8月当月同比-6.4%。2025年1—9月狭义基建投资（统计局口径）累计同比增长1.1%，9月当月同比-4.6%，8月当月同比-5.9%。分项看，1—9月铁路运输业、道路运输业、水利管理业、公共设施管理业分别累计同比+4.2%、-2.7%、+3.0%、-2.8%，整体看市政工程类科目（公共设施管理）投资拖累狭义基建。

　　后续政策加力加速的必要性逐步提升。3季度以来，北上深已对非核心区域的限购政策进行不同程度的调整，验证我们此前观点：如北京调整五环外限购套数，上海调整外环外限购套数，深圳除福田、南山区外均调整限购套数。未来政策增量我们认为核心关注供给侧，尤其是央企AMC是否可能介入参与收储，将此前的收储主体由地方逐步向中央迁移。此外，货币化安置实施城中村改造也需关注。2024年10月我国新增实施100万套城中村改造和危旧房改造。根据住建部数据“仅在全国35个大中城市，需要改造的城中村就有170万套，从全国其他城市来看量还会很大。全国城市需要改造的危旧房据调查有50万套”，对应政策同样具备加码空间。

　　对世界其他地区来说，我国对相应区域的出口增速均高于对应地区整体进口增速，体现贸易份额有所提升。2025年1—9月我国出口累计同比增长7.1%，其中对非洲出口29.1%（2024年3%），对拉美出口累计同比增7.9%（2024年14%）。与之相比，WTO预测2025年全年全球商品贸易同比增长2.4%，其中非洲进口贸易同比增11.8%、南美进口贸易同比增8.8%，亚洲进口贸易同比增5.7%，我国对非美地区出口增速远高于WTO预期整体进口增速，显示我国在非美地区进口份额中比重出现抬升。

　　总体上看，10月物价弹性较小，PPI同比仍处于下行通道，CPI同比相对趋稳。综合来看，经济运行距离潜在增速尚有一段距离，在产出缺口逐步弥合的过程中，GDP平减指数正处于温和回升的过程中。结合我们的定量模型，预计10月CPI同比0.1%（前值-0.3%），对应环比增速为0.1%（前值0.1%）；工业品价格方面，预计10月PPI同比增速为-2.6%（前值-2.3%），对应环比增速为-0.6%（前值0%）。

　　第二，原油价格方面，10月继续偏弱运行。随着全球石油需求继续转淡，OPEC+进入增产第二阶段，美国原油产量增长，国际原油市场继续维持供应过剩格局。短期内，地缘政治局势不确定性加大油价波动。根据我国发改委成品油价格形成机制，我国汽、柴油价格变化将依据国际油价每10个工作日调整一次，本月发改委在10月13日和10月27日进行了两次调价，汽、柴油累计下调幅度达340元/吨、325元/吨，为2025年4月以来的最大下调幅度，表明国内油价持续承压。

　　总体看，PPI的变动主要受国际大宗商品波动对我国的输入性影响，以及国内部分行业的技术进步加快，市场竞争压力较大。我们预计10月PPI同比增速为-2.6%（前值-2.3%），环比增速为-0.6%（前值0%）。库存周期难以对价格形成有效支撑，中游制造业产能出清或需经历较长一段时间。我们判断，国际大宗商品价格走势仍存在不确定性，但随着国内新经济部门逐步成为上游价格主力，集成电路封装测试系列、半导体器件专用设备制造飞机制造等相关产品需求上升，对部分行业价格将形成一定支撑，高频数据显示环比增速较难回归正增长区间。

　　就业政策持续发力稳就业，有助于缓解毕业生就业压力。据人力资源社会保障部披露，1—9月全国城镇新增就业1057万人，完成全年目标任务的88%。重点群体就业精准施策，组织求职能力实训营，推进百万见习岗位募集，促进市场化社会化就业。组织实施2025年高校毕业生“三支一扶”计划，各地共招募“三支一扶”人员4.25万名，比中央财政支持招募计划扩招8000余名，新招募人员已上岗服务。加强农民工稳岗服务，稳定农民工特别是脱贫人口务工规模。开展失业人员集中帮扶，提供“就业政策、培训项目、市场岗位、招聘活动”4项服务。

　　我们认为，就业形势变化或是及时推出增量储备政策的关键。从最新的失业金搜索指数来看，10月失业金搜索指数先下后上，就业群体的实际体感应保持关注。我们再次提示，从近五年数据回溯来看，当失业金领取条件及标准搜索指数持续高于近五年均值时，往往是社会对失业压力体感较大的时期，例如2020年的二至四季度、2024年的二至四季度。我们认为，当社会对失业压力体感较大的持续时间较长时，触发政策全力稳经济的概率或将上升。

　　预计10月社融新增7500亿，同比少增约5500亿元，增速回落0.2个百分点至8.5%。结构中，直接融资方面，8月起政府债券已成为社融拖累项，高频数据显示10月政府债券净融资规模约4888亿，同比少增约5600亿，是社融核心拖累项；预计10月企业债净融资规模约2507亿元，同比多增1500亿元；预计10月委托贷款新增1160亿元，同比多增1380亿元。我们曾在9月金融数据点评报告中前瞻提示“伴随5000亿元新增政策性金融贷款落地，10月委托贷款可能实现当月同比多增，对当月社融形成支撑”，我们仍然坚持前期的判断，此次新型政策性金融工具由政策性银行委托旗下的基金公司以股东借款或股权的方式将资金注入项目，在股东借款模式下，基金公司委托母行对项目公司股东发放贷款，项目公司股东再以贷款资金对项目公司进行增资，由此10月社融口径下委托贷款可能出现异常高增，如2022年8、9月委托贷款因2022年投放7400亿元政策性金融工具而实现当月大幅分别新增1755亿元、1508亿元。

　　预计10月M2增速为8.1%，前值8.4%，回落0.3个百分点。10月信贷延续偏弱运行，实体经济融资需求不足，导致存款派生效应减弱，将拖累M2增长。此外由于银行存款利率持续走低，同期股市表现较好，促使居民将存款转向非银金融产品，导致银行体系存款减少，7月已呈现存款非银化特征，预计10月仍将延续。预计10月M1增速为7.6%，前值为6%，回升1.2个百分点，M1—M2剪刀差进一步收窄，在2024年10月新增单位活期存款高基数上，预计2025年10月在政策性金融工具集中到账、专项债和财政支出加快的共同作用下，企业活期存款仍将保持高位。

　　对于后续货币政策，央行在二季度货币政策执行报告中下一阶段货币政策部分再度提及“防范资金空转，把握好金融支持实体经济和保持自身健康性的平衡”。我们认为虽然央行再度提及防空转，但重点在于在金融稳定与实体经济发展间寻求平衡，而非货币政策收紧。预计去杠杆相对较温和，或通过公开市场操作、利率信号工具等渐进式手段引导金融机构主动降杠杆，避免因利率急剧上升或流动性骤紧引发系统性风险，导致金融机构出现金融稳定问题，而无法支持实体经济情况的发生。此外2025年10月27日央行宣布恢复公开市场国债买卖操作，这是自2025年1月暂停以来的首次重启，伴随国债买卖操作重启，预计四季度降准、降息的概率下降，更大幅度的宽松政策预计将预留至2026年年初，为全年经济平稳开局蓄力。